长江证券伍戈:社融扩张已现转折 政策退潮大势所趋_600785,002151,

《长江证券伍戈:社融扩张已现转折 政策退潮大势所趋_600785,002151,》
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  牛年来了,牛市能否继续?近日,澎湃新闻记者专访多名券商首席策略分析师、首席经济学家,明星基金经理,把脉牛年新主线,挖掘牛市新机会,展望市场新走向。

  本期刊出的是2月9日对长江证券首席经济学家伍戈的专访。伍戈曾长期供职于中国人民银行货币政策部门,有着丰富的货币政策研究经验。

  对于牛年中国的宏观经济走势,伍戈认为,中国还将继续填补海外供给缺口和国内需求缺口,从而继续支撑经济发展。同时,虽然政策退潮是大势所趋,但前期货币扩张和财政积极的滞后影响,经济仍具备半年左右的扩张“惯性”。因此,即使排除基数干扰,2021年的真实经济也未必羸弱。

  对于下一步的货币政策,伍戈指出,因为疫情冲击与传统危机不同,以及对“四万亿”刺激的经验借鉴,加之防止重蹈西方零利率覆辙,2020年以来我国宏观政策在逆周期调整过程中,一直保持相对克制。

  伍戈进一步指出,虽然政策退潮是大势所趋,但前期社融收缩与经济增长拐点之间,往往存在6个月左右的时滞,政策转向并不必然意味经济立即转向。总体而言,春节前后资金面往往保持相对平稳,但经济回升过程中利率中枢抬升趋势依然。

  伍戈说,虽然二次疫情对经济的影响在所难免,但冲击强度或在冬末春初有所收敛。

  值得一提的是,伍戈同时提醒,虽然宏观经济修复有助于企业利润抬升,并将抵补利率成本上行的影响,2021年我国整体信用风险难言显性扩张。但是,区域结构性的信用风险进一步暴露,或在所难免。

  以下为澎湃新闻记者对伍戈的专访实录(略经编辑):

  澎湃新闻:展望牛年,你认为国内宏观经济整体将作何走势?

  伍戈:2021年,我国还将继续填补海外供给缺口和国内需求缺口,从而继续支撑经济发展。年中过后,整体经济动能或将趋缓。

  一方面,虽然海外需求回升,但供给未能跟上,供给缺口明显。加之尽管未来海外供给能力有望逐步修复,但微观证据表明,订单往往存在一定“黏性”,短期内不易迅速转移,因此出口端中国仍能有所作为。

  另一方面,尽管疫情对民众某些消费习惯等影响或是永久性的,但历史经验表明,整体服务消费回到疫情前仍可以期待。目前,我国消费、服务业离常态仍有差距,该需求缺口正是未来经济前行的动能。

  政策方面,叠加前期货币扩张和财政积极的滞后影响,经济或仍具备半年左右的扩张“惯性”。即使排除基数干扰,2021年的真实经济也未必羸弱。

  不过,随着政策收敛及经济扩张惯性消退,房地产动能有望回落,赤字率降低后基建走弱。2021年年中过后,整体经济动能或将趋缓。

  澎湃新闻:对牛年的货币政策,你有哪些预期?

  伍戈:历史经验来看,面临冲击后的经济下行压力,货币运行一般存在“三部曲”的节奏规律。

  首先,是利率下行、信用扩张,经济止跌回升,直至社融出现峰值。其次,是社融开始回落,但经济与利率仍呈上升趋势。最后,是随着社融继续收缩,经济筑顶并回落,利率再次步入下行。

  当前,我国社融拐点特征明显,经济正从快速修复的“第一部曲”,向稳步扩张的“第二部曲”迈进。值得关注的是,2021年一季度,我国经济同比增速会因基数效应而高企明显。虽然这未必代表实际经济动能的急剧走强,但历史经验表明,即使经济环比增速有所下降,利率也将大概率跟随经济同比的方向。

  当下,货币政策的基调仍然是“不急转弯”。或许是因为疫情冲击与传统危机不同,或许是对“四万亿”刺激的经验借鉴,又或许是为了不蹈西方零利率覆辙,2020年以来我国宏观政策在逆周期调整过程中,保持相对克制。

  2021年,上半年在前期政策的滞后影响及外需支撑下,经济走强和利率上行仍将持续。下半年,货币运行或进入“第三部曲”,即社融持续收敛,利率随经济而回落。

  目前,前期持续的社融扩张与贷款利率下行都已经出现转折,政策退潮是大势所趋。但历史表明,前期社融收缩与经济增长拐点之间,往往存在6个月左右的时滞。政策转向,并不必然意味经济立即转向。

  总体而言,春节前后资金面往往保持相对平稳,但经济回升过程中利率中枢抬升趋势依然。

  澎湃新闻:你认为,今年疫情对宏观经济的影响如何?

  伍戈:目前,全球各国封锁措施已更具针对性,且需求刺激仍规模空前,加之不少行业已经较快地适应线下办公向线上转变,供给韧性显著提升。

  不过,总体上,疫情对全球经济的冲击仍在。海外方面,需求回升但供给未能跟上,供给缺口明显。国内方面,目前我国消费、服务业离常态仍有差距,需求缺口犹存。

  但是,我国率先修复的生产能力,以及还未完成的自发修复进程,恰能弥补上述供需缺口,从而继续支撑经济。

  具体来看,首先,疫情防控加码叠加地产基建投资淡季,或使得原油及工业品价格呈现阶段趋弱态势,但全球经济继续修复之下,PPI回升大势不改。其次,国内交通娱乐等服务价格虽然受二次疫情影响较大,但未来仍有望随着服务消费缺口的收敛而抬升。再次,当下CPI环比涨势不弱,近期同比下探至低点主要由基数效应引起,春节过后应将启动升势。

  总体上,虽然二次疫情对经济的影响在所难免,但冲击强度或在冬末春初有所收敛。

  澎湃新闻:对于2021年的宏观经济,你认为需要特别注意来自哪些方面的风险?

  伍戈:展望未来,宏观经济修复有助于企业利润抬升,并将抵补利率成本上行的影响。2021年我国整体信用风险难言显性扩张。不过,区域结构性暴露或在所难免。

  从债务杠杆高企的部门来看,基建投资等领域或将因政策回归受到较大影响。一方面,财政赤字收敛势必直接减少基建投入;另一方面,融资条件回归常态,尤其是利率变化将对其中市场化的融资部分产生压制。

  不过,虽然前期借助高杠杆债务发力的领域动能或走弱,但前期项目的延续性,仍会对后续增速形成一定支撑。加之“十四五”开局及低基数等因素,基建同比增速依然较稳。

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